Cartera de Inversiones

La compresión simultánea de spreads en todas las categorías de crédito —IG, HY, financieros y emergentes— es coherente con un entorno de liquidez sistémica abundante. Los flujos hacia crédito corporativo se mantienen positivos, lo que explica que incluso el segmento AT1/CoCos (Bloomberg Global CoCo OAS en 2.61) haya comprimido desde niveles superiores a 3.00 de hace 3 meses. Sin embargo, la señal de Llàtzer es relevante: el dinero profesional ha comenzado a rotar desde HY hacia IG y Treasuries —'a un ritmo 20 veces superior al normal'— lo que sugiere que la liquidez superficial en crédito de riesgo podría ser frágil. No hay datos intradiarios de repos inversos o TGA disponibles hoy, pero la dirección de los spreads implica que el exceso de liquidez sigue siendo el driver dominante.

• El posicionamiento institucional en crédito IG europeo (EuroAgg OAS 0.94) sugiere que los grandes gestores han reducido duración en HY y rotado a IG, comprimiendo artificialmente los spreads de mayor calidad.
• La bifurcación CCC (percentil 61.6%) vs. BB/B (percentil ~11%) indica selección activa: el mercado no es ciego al riesgo, pero concentra el estrés en el segmento más especulativo —señal de distribución selectiva, no pánico generalizado.
• Los spreads EM corporativos (Bloomberg EM Corporates OAS 2.37, percentil ~10.8%) en mínimos implican que el carry trade emergente sigue activo, lo que requiere estabilidad del dólar y ausencia de shocks de tipos US.

La evidencia de Llàtzer/Sextante es directa: 'el dinero profesional está saliendo a un ritmo 20 veces superior al normal' del HY, mientras los spreads siguen comprimidos. Esto es distribución clásica: los institucionales venden al retail que persigue yield, manteniendo artificialmente bajos los spreads durante la ventana de salida. Empresas cancelando emisiones HY (caso Qualtrics citado) mientras los índices de spread no reflejan el deterioro —divergencia precio/flujo que históricamente precede ampliaciones de 150-200 bps en HY en 6-12 meses. La compresión del AT1 (2.61) con el Tier2 en 143.5 bps también es llamativa: el diferencial AT1-Tier2 implícito es anormalmente estrecho, lo que sugiere que el mercado no está compensando adecuadamente el riesgo de absorción de pérdidas de los CoCos.

La convergencia de 6 series de spreads en percentiles inferiores al 17% del rango 5Y es, por sí sola, una medida de sentimiento de codicia extrema en crédito. El artículo de Llàtzer 'Y el mercado no cae...' captura el estado psicológico: los inversores esperan corrección pero siguen invertidos porque el mercado no les da la razón. Esta disonancia cognitiva —saber que los spreads son ajustados pero no actuar— es característica de las fases finales de compresión. Señal contrarian de alta convicción: cuando el consenso espera que 'algo malo pase' pero los spreads no lo reflejan, el re-pricing cuando llegue el catalizador es más violento, no menos.

La compresión simultánea de AT1 (2.61), Tier2 (143.5 bps), IG USD (0.84), IG EUR (0.94) e HY en ambas orillas del Atlántico implica que la volatilidad implícita en bonos (MOVE index no disponible hoy en los fragmentos, pero inferible) está en zona baja. Para renta fija bancaria: AT1 a 2.61 y Tier2 a 143.5 bps ofrecen carry positivo pero con convexidad negativa severa —en un escenario de ampliación de 100 bps, la pérdida de capital en AT1 con duración ~4 años supera el carry anual acumulado de 18 meses. El riesgo no está en el nivel de tipos, sino en el re-pricing de prima de riesgo crediticio.